國(guó)投安信期貨高級(jí)分析師 曹穎

　　從業(yè)資格證號(hào)：F3003925

　　投資咨詢號(hào)：Z0012043

　　【報(bào)告摘要】

　　一、下游限產(chǎn)實(shí)際不及預(yù)期

　　1、政策層面上來看，今年環(huán)保強(qiáng)調(diào)不“一刀切”

　　2、高爐限產(chǎn)進(jìn)一步擴(kuò)大空間較有限

　　3、焦化限產(chǎn)遠(yuǎn)不及預(yù)期

　　所以焦化限產(chǎn)的這種不及預(yù)期，以及高爐限產(chǎn)進(jìn)一步擴(kuò)大的空間較為有限，綜合來看基本意味著煉焦煤需求已接近“至暗時(shí)刻”。

　　二、煉焦煤供應(yīng)基本見頂

　　1、煉焦煤礦開工基本見頂：按照往年的季節(jié)性規(guī)律，煉焦煤礦的開工基本上在三季度見頂，四季度至次年一季度將有個(gè)產(chǎn)量的顯著回調(diào)。

　　2、洗煤廠關(guān)停導(dǎo)致蓄水池大幅縮減

　　3、進(jìn)口煉焦煤增量難有效釋放

　　三、煉焦煤庫(kù)存周期拐點(diǎn)已見

　　目前煉焦煤整體（不完全統(tǒng)計(jì)）庫(kù)存2348萬噸，同比去年同期小增2.16%，整體庫(kù)存壓力并不顯著。

　　四、評(píng)估總結(jié)及交易策略

　　目前焦煤1901合約成交價(jià)處于1200元上方的位置，貼水幅度較為健康，做多具備一定安全邊際。考慮逢低做多焦煤1901合約，或者做空焦炭/焦煤01比價(jià)。

　　2016年是煤炭供給側(cè)改革的元年，煤炭行業(yè)推出276工作日去產(chǎn)能政策，扭轉(zhuǎn)了整個(gè)煤炭產(chǎn)業(yè)虧損的境地。2017年是鋼鐵供給側(cè)改革的元年，地條鋼、中頻爐的去化導(dǎo)致整個(gè)鋼鐵行業(yè)供應(yīng)顯著收緊，煉鋼利潤(rùn)也得到了長(zhǎng)效的修復(fù)。而今年是打贏藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動(dòng)計(jì)劃的元年，汾渭平原及長(zhǎng)三角地區(qū)首次加入環(huán)保重點(diǎn)區(qū)域，再次把鋼鐵、焦化行業(yè)環(huán)保整治推到了前所未有的高度上。那么作為一個(gè)下游均承受層層環(huán)保沖擊的行業(yè)，焦煤又將面臨的境地如何呢？

　　一、下游限產(chǎn)實(shí)際不及預(yù)期

　　1、政策層面上來看，今年環(huán)保強(qiáng)調(diào)不“一刀切”

　　今年上半年以來，無論是國(guó)務(wù)院還是生態(tài)環(huán)境部，對(duì)于各省市黨委政府嚴(yán)抓環(huán)保，嚴(yán)禁表面整改，敷衍應(yīng)對(duì)。但是下半年以來，中央政府的經(jīng)濟(jì)論調(diào)變?yōu)橐浴胺�(wěn)”為主，環(huán)�；�調(diào)也逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)閳?jiān)決反對(duì)“一刀切”。

　　生態(tài)環(huán)境部6月專門制定了《禁止環(huán)保“一刀切”工作意見》，要求中央環(huán)保督察組堅(jiān)持依法依規(guī)，加強(qiáng)政策配套，注重統(tǒng)籌推進(jìn)，嚴(yán)格禁止“一律關(guān)�！薄跋韧Ｔ僬f”的敷衍應(yīng)對(duì)做法，堅(jiān)決避免緊急停工停業(yè)停產(chǎn)等簡(jiǎn)單粗暴行為。

　　生態(tài)環(huán)境部日前印發(fā)《關(guān)于生態(tài)環(huán)境領(lǐng)域進(jìn)一步深化“放管服”改革，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》，其中對(duì)環(huán)保督察執(zhí)法方面如何避免“一刀切”再次提出要求。提出堅(jiān)決反對(duì)官僚主義、形式主義，針對(duì)污染防治的重點(diǎn)領(lǐng)域、重點(diǎn)區(qū)域、重點(diǎn)時(shí)段和重點(diǎn)任務(wù)，按照污染排放績(jī)效和環(huán)境管理實(shí)際需要，科學(xué)制定實(shí)施管控措施，堅(jiān)決反對(duì)“一刀切”。

　　所以首先從政策層面我們就可以看出，今年8月份開始的環(huán)保督查及即將到來的采暖季限產(chǎn)與往年要稍加區(qū)分，差別化管控大概率意味著限產(chǎn)力度的減弱。

　　2、高爐限產(chǎn)進(jìn)一步擴(kuò)大空間較有限

　　焦煤的終端需求最終仍取決于鋼廠的高爐生產(chǎn)情況。今年自6月份以來，受華東地區(qū)以及唐山地區(qū)環(huán)保限產(chǎn)加碼的影響，全國(guó)高爐開工率自71.55%降至66.71%，相較去年采暖季限產(chǎn)高爐開工率低點(diǎn)61.88%已相去不遠(yuǎn)。再?gòu)?/span>mysteel的高爐產(chǎn)能利用率來看，該數(shù)據(jù)目前處于83.06%的水平，相對(duì)前期87.5%的較高開工已經(jīng)有了顯著回落，而相對(duì)去年采暖季77.4%的歷史低點(diǎn)也已空間不多。

　　在此前傳出的政策意見稿中，今年唐山市采暖季限產(chǎn)將考慮對(duì)排放達(dá)標(biāo)的鋼鐵企業(yè)降低或免除限產(chǎn)，所以今年不排除京津冀地區(qū)高爐限產(chǎn)幅度同比有所下降的可能性。但首次加入環(huán)保重點(diǎn)區(qū)域的長(zhǎng)三角地區(qū)具體如何執(zhí)行限產(chǎn)也是不容小覷的，上海及江蘇、浙江、安徽2017年生鐵產(chǎn)量累計(jì)9941萬噸，占全國(guó)生鐵產(chǎn)量的14%。

　　3、焦化限產(chǎn)遠(yuǎn)不及預(yù)期

　　汾渭平原作為焦化的主產(chǎn)地之一，首次被劃入環(huán)保督查重點(diǎn)區(qū)域中來，正是這種焦化限產(chǎn)、供應(yīng)大幅縮減的預(yù)期造就了焦炭期現(xiàn)貨價(jià)格快速拉漲的強(qiáng)勢(shì)行情。但中央督查組第二輪督查已經(jīng)自8月20日開展開來，近期焦?fàn)t產(chǎn)能利用率數(shù)據(jù)卻顯示出，焦化限產(chǎn)的實(shí)際幅度遠(yuǎn)不及市場(chǎng)預(yù)期。

　　據(jù)mysteel數(shù)據(jù)，全國(guó)焦?fàn)t產(chǎn)能利用率下降至74.88%，相較去年同期80.84%的水平仍是有顯著下降的，但相對(duì)去年采暖季前期，焦化企業(yè)較為嚴(yán)格的限產(chǎn)幅度（2017年底焦?fàn)t產(chǎn)能利用率最低值達(dá)66.18%）相去甚遠(yuǎn)。

　　所以焦化限產(chǎn)的這種不及預(yù)期，以及高爐限產(chǎn)進(jìn)一步擴(kuò)大的空間較為有限，綜合來看基本意味著煉焦煤需求已接近“至暗時(shí)刻”。

　　二、煉焦煤供應(yīng)基本見頂

　　1、煉焦煤礦開工基本見頂

　　國(guó)內(nèi)煤炭產(chǎn)業(yè)政策經(jīng)歷了2016年去產(chǎn)能的洗禮，自2017年開始轉(zhuǎn)為鼓勵(lì)優(yōu)質(zhì)煤炭產(chǎn)能釋放。政策導(dǎo)向雖然轉(zhuǎn)向，但2017年以來煉焦煤產(chǎn)量相較2016而言增量十分有限，2018年1-6月煉焦精煤產(chǎn)量甚至累計(jì)同比下降3%。今年煉焦煤礦產(chǎn)量釋放不及預(yù)期，與個(gè)別地方礦的開采條件改變以及局部區(qū)域環(huán)保影響離不開干系。自6月中央督查組開始“回頭看”，內(nèi)蒙、山西省的部分煤礦受環(huán)保影響限產(chǎn)或停產(chǎn)，再加上個(gè)別煤礦出現(xiàn)事故產(chǎn)量大幅縮減，綜合導(dǎo)致了當(dāng)前煉焦煤礦產(chǎn)量有所縮減的態(tài)勢(shì)。

　　考慮到煉焦煤礦所受的環(huán)保影響或是事件沖擊，短期內(nèi)難以得到解決。并且四季度后煤礦將面臨著安全生產(chǎn)檢查，按照往年的季節(jié)性規(guī)律，煉焦煤礦的開工基本上在三季度見頂，四季度至次年一季度將有個(gè)產(chǎn)量的顯著回調(diào)，所以可以說當(dāng)前煉焦煤供應(yīng)壓力基本見頂。

　　2、洗煤廠關(guān)停導(dǎo)致蓄水池大幅縮減

　　今年黑色產(chǎn)業(yè)鏈中受環(huán)保沖擊最大的環(huán)節(jié)實(shí)際上是洗煤廠環(huán)節(jié)。據(jù)我們此前在山西省調(diào)研所了解的情況來看，由于大多數(shù)獨(dú)立洗煤廠不具備封閉儲(chǔ)煤條件以及污水處理系統(tǒng)，今年環(huán)保督查組到來前80-90%的獨(dú)立小洗煤廠已經(jīng)被停水?dāng)嚯�，停產(chǎn)整頓。

　　洗煤廠體量小且分散，加工環(huán)節(jié)簡(jiǎn)單，除了固定的少數(shù)洗煤費(fèi)用外，主要靠囤煤賺取額外收益，所以也擔(dān)負(fù)著部分煤炭隱性庫(kù)存的角色。所以洗煤廠環(huán)節(jié)的大幅度去化，直接導(dǎo)致的是煉焦精煤中間蓄水池的大幅縮減，這也是導(dǎo)致最近精煤與原煤間價(jià)差擴(kuò)大的重要原因之一。煉焦精煤這一中間蓄水池的缺失，將放大精煤供需不匹配的實(shí)際影響。

　　3、進(jìn)口煉焦煤增量難有效釋放

　　我國(guó)進(jìn)口煉焦煤主要來源國(guó)有澳大利亞（41%）與蒙古（38%）等。雖然澳大利亞與蒙古今年煉焦煤供應(yīng)能力上都有所增加，尤其蒙古煤在通關(guān)設(shè)備更新后的進(jìn)口量預(yù)期更是被大幅打開，但今年1-7月我國(guó)煉焦煤進(jìn)口量卻累計(jì)下降10.8%。這與我國(guó)煤炭進(jìn)口政策的導(dǎo)向離不開干系，預(yù)計(jì)四季度進(jìn)口煉焦煤實(shí)際的輸出增量也較有限。

　　三、煉焦煤庫(kù)存周期拐點(diǎn)已見

　　自6月份以來，煉焦煤整個(gè)庫(kù)存周期就進(jìn)入了明顯的累庫(kù)存階段。受到下游焦化企業(yè)和鋼企環(huán)保限產(chǎn)的影響，焦煤庫(kù)存累積的較為充分，因此煉焦煤庫(kù)存壓力經(jīng)歷了一波從中下游向煤礦環(huán)節(jié)轉(zhuǎn)移的過程。但是8月開始煉焦煤庫(kù)存逐漸出現(xiàn)拐點(diǎn)跡象，目前煉焦煤整體（不完全統(tǒng)計(jì)）庫(kù)存2348萬噸，同比去年同期小增2.16%。

　　由此可見，目前煉焦煤整體庫(kù)存壓力已經(jīng)有所下降，且壓力并不顯著。目前下游焦化廠、鋼廠端焦煤庫(kù)存依然較為充裕，同比往年增7.4%，因此煉焦煤的庫(kù)存周期去化還需要等待下游庫(kù)存的逐漸消化。

　　四、評(píng)估總結(jié)及交易策略

　　總結(jié)來看，我們認(rèn)為煉焦煤的供需基本面基本處于底部，后期需求端進(jìn)一步惡化的空間不大，而供應(yīng)端面臨的可能沖擊較多，庫(kù)存壓力并不顯著，整體焦煤供需基本面存在好轉(zhuǎn)的跡象。因此我們對(duì)煉焦煤的價(jià)格預(yù)判為即將趨勢(shì)性向上，期貨上可以考慮提前布局。

　　目前焦煤1901合約成交價(jià)處于1200元上方的位置，相對(duì)山西產(chǎn)中硫主焦煤到港價(jià)1428元仍有228元/噸的貼水，即使相對(duì)港口高硫簡(jiǎn)混現(xiàn)貨1300元也貼水100元/噸，貼水幅度較為健康，做多具備一定安全邊際。操作上，考慮逢低多焦煤1901合約，或做空焦炭/焦煤01合約比價(jià)。