2008年4月15日，鄭州煤電發(fā)布《非公開(kāi)發(fā)行股票購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)暨重大資產(chǎn)重組事宜公告》，稱(chēng)將向控股股東鄭煤集團(tuán)非公開(kāi)發(fā)行股票購(gòu)買(mǎi)其所擁有的煤炭及相關(guān)業(yè)務(wù)資產(chǎn)，擬收購(gòu)的資產(chǎn)包括：鄭煤集團(tuán)煤炭業(yè)務(wù)相關(guān)資產(chǎn)、楊河煤業(yè)40%股權(quán)、趙家寨化工51%股權(quán)、白坪物流51%股權(quán)、金龍煤業(yè)70%股權(quán)、教學(xué)二礦51%股權(quán)、穎青化工68%股權(quán)。

　　至此，鄭煤集團(tuán)煤炭業(yè)務(wù)整體上市、有效解決與鄭州煤電長(zhǎng)期存在的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題，終于露出希望的曙光。

　　鄭州煤電公告披露信息顯示，上述資產(chǎn)收購(gòu)?fù)瓿珊�，鄭州煤電預(yù)計(jì)2008年可實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入80億元。歸屬母公司的凈利潤(rùn)6億元，每股收益將由收購(gòu)前的0.234元提高至0.7元，增長(zhǎng)率達(dá)為199.15%；每股凈資產(chǎn)由收購(gòu)前2.14元提高至3.47元，增長(zhǎng)率達(dá)62.34%。煤炭權(quán)益可采儲(chǔ)量從收購(gòu)前9319萬(wàn)噸提高至32597萬(wàn)噸；煤炭權(quán)益年產(chǎn)量從收購(gòu)前的422萬(wàn)噸增加至806萬(wàn)噸。

　　然而，鄭煤集團(tuán)于擬定煤炭及相關(guān)業(yè)務(wù)資產(chǎn)整體上市前的一系列資本運(yùn)作，卻給市場(chǎng)留下了令人不安和百思不得其解的疑云。

　　樂(lè)見(jiàn)裴溝礦控制權(quán)易主

　　裴溝礦是楊河煤業(yè)的核心資產(chǎn)，煤礦開(kāi)采范圍包括裴溝井田、楊河井田、樊寨井田三部分，礦區(qū)面積48.7559平方公里，核定年生產(chǎn)能力230萬(wàn)噸。截至目前，裴溝礦保有儲(chǔ)量23466萬(wàn)噸，可采儲(chǔ)量16071萬(wàn)噸(凱迪電力）收購(gòu)公告書(shū)披露該礦可采儲(chǔ)量為18817.2萬(wàn)噸)。

　　楊河煤業(yè)成立于2005年12月29日，由鄭煤集團(tuán)(占40%)、武漢凱迪控股投資有限公司(占30%)(下稱(chēng)：凱迪控股)、中盈長(zhǎng)江國(guó)際信用擔(dān)保有限公司(占30%)(下稱(chēng)中盈長(zhǎng)江)共同成立。

　　截至楊河煤業(yè)成立之日，凱迪控股已經(jīng)成為中盈長(zhǎng)江的實(shí)際控制人，與中盈長(zhǎng)江存在明顯的利益一致行動(dòng)關(guān)系(詳見(jiàn)本報(bào)另外報(bào)道)，如此股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)表明，鄭煤集團(tuán)從公司成立伊始就沒(méi)有楊河煤業(yè)及裴溝煤礦的制控權(quán)。

　　2006年12月29日，中盈長(zhǎng)江與凱迪控股簽訂楊河煤業(yè)《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，凱迪控股向中盈長(zhǎng)江支付6115萬(wàn)元購(gòu)買(mǎi)其所持有的楊河煤業(yè)9.23%股權(quán)。

　　2007年1月22日，中盈長(zhǎng)江與凱迪電力(000939.SZ)簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，凱迪電力向中盈長(zhǎng)江支付13760萬(wàn)元以收購(gòu)其持有楊河煤業(yè)的20.77%股權(quán)。

　　2007年3月23日，鄭煤集團(tuán)手持前一天取得的河南省國(guó)資委批復(fù)文件，在楊河煤業(yè)2007年第二次股東大會(huì)上宣布，放棄行使對(duì)中盈長(zhǎng)江擬向凱迪控股、凱迪電力所轉(zhuǎn)讓股權(quán)的優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)，鄭煤集團(tuán)、凱迪控股、中盈長(zhǎng)江隨即一致批準(zhǔn)了上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓。

　　但頗耐人尋味的是，凱迪電力于2008年4月4日發(fā)布的《向特定對(duì)象發(fā)行股票購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書(shū)》顯示：早在2006年12月30日前，凱迪控股應(yīng)向中盈長(zhǎng)江支付的6115萬(wàn)元楊河煤業(yè)股權(quán)收購(gòu)款已分兩次付清——2006年12月28日，凱迪控股通過(guò)銀行一次性向中盈長(zhǎng)江支付6000萬(wàn)元，2006年12月30日又向中盈長(zhǎng)江支付了余款115萬(wàn)元。同時(shí)，凱迪電力應(yīng)付的13760萬(wàn)元股權(quán)轉(zhuǎn)讓款，自協(xié)議交割日起，于2007年5月22日前通過(guò)銀行分十次向中盈長(zhǎng)江支付結(jié)清。

　　市場(chǎng)人士認(rèn)為，此次股權(quán)收購(gòu)款項(xiàng)支付不可謂不早，鄭煤集團(tuán)的反應(yīng)不可謂不遲。楊河煤業(yè)2007年第二次股東大會(huì)對(duì)中盈長(zhǎng)江所持30%股權(quán)轉(zhuǎn)讓核準(zhǔn)，實(shí)際上淪落成中盈長(zhǎng)江先斬后奏、股東大會(huì)事后追認(rèn)的鬧劇。

　　凱迪電力對(duì)鄭煤集團(tuán)放棄優(yōu)先購(gòu)買(mǎi)權(quán)的解釋為：

　　鄭煤集團(tuán)與凱迪控股和中盈長(zhǎng)江合資成立楊河煤業(yè)的初衷是，通過(guò)同外部企業(yè)合作實(shí)現(xiàn)國(guó)有企業(yè)的現(xiàn)代化改制，以及引進(jìn)凱迪控股的資金、技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)，提升原裴溝煤礦的資源價(jià)值。若鄭煤集團(tuán)行使中盈長(zhǎng)江轉(zhuǎn)讓所持權(quán)的優(yōu)先購(gòu)買(mǎi)權(quán)，進(jìn)而增持所持楊河煤業(yè)股權(quán)，則與鄭煤集團(tuán)成立合資公司的初衷不符。

　　其次，河南省國(guó)資委［豫國(guó)資產(chǎn)權(quán)(2006)69號(hào)文］批準(zhǔn)鄭煤集團(tuán)持有楊河煤業(yè)股權(quán)比例為40%，若提高持股比例，則需重新上報(bào)河南省國(guó)資委批準(zhǔn)。

　　最后，鄭煤集團(tuán)通過(guò)與凱迪控股在設(shè)立、運(yùn)作楊河煤業(yè)方面的成功合作，獲得了約8億元的現(xiàn)金流入以及技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)。出于繼續(xù)維持良好合作關(guān)系的意愿，經(jīng)與凱迪電力和凱迪控股友好協(xié)商，故放棄了優(yōu)先購(gòu)買(mǎi)權(quán)。

　　業(yè)內(nèi)人士表示，這意味著，在鄭煤集團(tuán)心目中，維持與凱迪控股的良好合作關(guān)系及8億元現(xiàn)金流入，比掌控優(yōu)質(zhì)煤炭資源更為重要，而8億元現(xiàn)金流入是無(wú)償饋贈(zèng)嗎？

　　凱迪電力公告信息披露：這8億元的現(xiàn)金流入完全是楊河煤業(yè)向銀行舉債而來(lái)，有3億元用于向鄭煤集團(tuán)收購(gòu)楊河煤業(yè)獨(dú)立運(yùn)營(yíng)所必須的實(shí)物資產(chǎn)，5億元用于向鄭煤集團(tuán)收購(gòu)裴溝煤礦的采礦權(quán)。而此時(shí)，鄭煤集團(tuán)依然持有著楊河煤業(yè)40%的股權(quán)。

　　尤為令人百思不得其解的是，2007年凱迪電力第五屆董事會(huì)第十八次會(huì)議，審議通過(guò)了向凱迪控股和鄭煤集團(tuán)發(fā)行股票分別購(gòu)買(mǎi)其所持有的楊河煤業(yè)39.23%和20%股權(quán)的議案。

　　鄭煤集團(tuán)最終放棄參與本次交易，據(jù)凱迪電力披露，鄭煤集團(tuán)最終放棄的原因是，鄭州煤電對(duì)鄭煤集團(tuán)參與凱迪電力本次發(fā)行持有異議，認(rèn)為：鄭煤集團(tuán)將優(yōu)質(zhì)煤礦資源注入凱迪電力將不可避免地導(dǎo)致鄭州煤電與凱迪電力之間的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，不利于鄭州煤電公司治理結(jié)構(gòu)的規(guī)范，不利于鄭州煤電的可持續(xù)發(fā)展。

　　此外，凱迪電力在論證中盈長(zhǎng)江轉(zhuǎn)讓所持30%股權(quán)必要性時(shí)強(qiáng)調(diào)，根據(jù)河南省國(guó)資委對(duì)鄭煤集團(tuán)與凱迪控股和中盈長(zhǎng)江合作的批準(zhǔn)文件[豫國(guó)資產(chǎn)權(quán)(2006)69號(hào)文]，鄭煤集團(tuán)必須持有楊河煤業(yè)40%股權(quán)，鄭煤集團(tuán)擬轉(zhuǎn)讓楊河煤業(yè)股權(quán)，亦需獲河南省國(guó)資委批準(zhǔn)。

　　既然河南省國(guó)資委要求鄭煤集團(tuán)必須持有楊河煤業(yè)40%股權(quán)，在沒(méi)有事先獲得有關(guān)部門(mén)批準(zhǔn)的情況下，鄭煤集團(tuán)為什么會(huì)貿(mào)然表達(dá)愿意出售其20%楊河煤業(yè)股權(quán)的意愿？

　　值得關(guān)注的是，由鄭煤集團(tuán)、凱迪控股、中盈長(zhǎng)江共同成立楊河煤業(yè)的時(shí)間為2005年12月29日，而河南省國(guó)資委批準(zhǔn)鄭煤集團(tuán)與凱迪控股和中盈長(zhǎng)江合作文件[豫國(guó)資產(chǎn)權(quán)(2006)69號(hào)文]卻于2006年下發(fā)，難道河南省國(guó)資委在審批楊河煤業(yè)設(shè)立上，玩的也是事后追認(rèn)嗎？鄭煤集團(tuán)用于投資參股楊河煤業(yè)的實(shí)物資產(chǎn)及裴溝煤礦采礦權(quán)評(píng)估結(jié)果，是否也是國(guó)資部門(mén)事后確認(rèn)呢？對(duì)此外界無(wú)從得知。

　　核心資產(chǎn)曲線注入奧妙

　　國(guó)內(nèi)某券商煤炭行業(yè)研究員在看了近日鄭煤集團(tuán)資產(chǎn)注入預(yù)案后，向記者表示；“這次鄭煤集團(tuán)幾乎把所有的優(yōu)質(zhì)煤炭資源都注進(jìn)上市公司了。”

　　然而，記者仔細(xì)研讀鄭州煤電《非公開(kāi)發(fā)行股票購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)暨重大資產(chǎn)重組預(yù)案》(下稱(chēng)：預(yù)案)發(fā)現(xiàn)，在鄭煤集團(tuán)本次擬將注入鄭州煤電的優(yōu)質(zhì)礦產(chǎn)資源中，趙家寨和白坪煤礦兩大優(yōu)質(zhì)礦產(chǎn)資源的控制權(quán)卻不是直接注入上市公司，而是以同中國(guó)煤化集團(tuán)有限公司(下稱(chēng)：中國(guó)煤化)合作，分別成立趙家寨化工和白坪物流的方式，曲線注入鄭州煤電。

　　據(jù)鄭州煤電公告的預(yù)案披露，中國(guó)煤化成立于2006年7月，注冊(cè)地為香港，由香港協(xié)鑫(集團(tuán))控股有限公司和摩根士丹利直接共同投資，法定代表人為朱共山。

　　趙家寨化工由河南省國(guó)資委下發(fā)《關(guān)于鄭煤集團(tuán)與中國(guó)煤化集團(tuán)有限公司合資成立趙家寨化工有限公司的批復(fù)》［豫國(guó)資文(2008)17號(hào)文］批準(zhǔn)設(shè)立，注冊(cè)資本4億元，其中，鄭煤集團(tuán)以其所持有的新鄭煤電51%股權(quán)作為出資，占趙家寨化工51%的股權(quán)，中國(guó)煤化以現(xiàn)金出資占趙家寨化工49%的股權(quán)。主要投資方向?yàn)槊禾�、煤炭化工、煤炭物流�?

　　趙家寨化工的主體資產(chǎn)為新鄭煤電的51%股權(quán)：新鄭煤電成立于2004年4月7日，注冊(cè)資本35000萬(wàn)元，鄭煤集團(tuán)出資17850萬(wàn)元，占51%的股權(quán)；神火集團(tuán)出資13650萬(wàn)元，占39%股權(quán)；河南省煤田地質(zhì)局出資3500萬(wàn)元，占10%股份。新鄭煤電的核心資產(chǎn)為趙家寨煤礦，截至目前，煤炭保有儲(chǔ)量38765萬(wàn)噸，可采儲(chǔ)量20424萬(wàn)噸，設(shè)計(jì)生產(chǎn)能力300萬(wàn)噸/年。

　　白坪物流依據(jù)河南省國(guó)資委《關(guān)于鄭煤集團(tuán)與中國(guó)煤化集團(tuán)有限公司合資設(shè)立河南白坪物流有限公司》［豫國(guó)資文(2008)16號(hào)文］設(shè)立，注冊(cè)資本2.8億元，其中鄭煤集團(tuán)以白坪煤業(yè)55%股權(quán)出資，占白坪物流51%的股權(quán)，中國(guó)煤化以現(xiàn)金出資占白坪物流49%的股權(quán).。

　　白坪物流的核心資產(chǎn)為白坪煤業(yè)55%股權(quán)：白坪煤業(yè)成立于2004年6月28日，注冊(cè)資本2億元，其中鄭煤集團(tuán)出資11000萬(wàn)元，占55%的股份；鄭煤集團(tuán)工會(huì)出資5200萬(wàn)元，占26%；河南省金橋物資有限公司出資1300萬(wàn)元，占6.5%；黃石煤電集團(tuán)出資1000萬(wàn)元，占5%的股份；梁獻(xiàn)省出資1000萬(wàn)元占5%；河南企華實(shí)業(yè)投資有限公司出資500萬(wàn)元，占2.5%股份。白坪煤業(yè)的主體資產(chǎn)為白坪煤礦，截至目前，白坪煤礦煤炭保有儲(chǔ)量16440萬(wàn)噸，可采儲(chǔ)量11416萬(wàn)噸。

　　趙家寨煤礦、白坪煤礦與凱迪電力控股60%的裴溝煤礦的產(chǎn)出品種一樣，產(chǎn)出的都是貧煤(貧煤是一種優(yōu)質(zhì)動(dòng)力煤，高熱量、低灰、污染低，但其附加價(jià)值比較低)。

　　業(yè)內(nèi)人士對(duì)鄭煤集團(tuán)先用優(yōu)質(zhì)煤炭資源控股權(quán)與中國(guó)煤化成立合資公司，再把相應(yīng)公司51%股權(quán)價(jià)值重估注入鄭州煤電的做法大惑不解。

　　如果鄭煤集團(tuán)直接把上述兩大煤礦控股權(quán)直接評(píng)估注入上市公司，則鄭州煤電收購(gòu)后的權(quán)益可采儲(chǔ)量將會(huì)增加8180.57萬(wàn)噸，較預(yù)案估計(jì)的權(quán)益可采儲(chǔ)量多增25%。如此一來(lái)，鄭州煤電的可持續(xù)發(fā)展能力會(huì)更加增強(qiáng)。

　　但現(xiàn)實(shí)的情況是，81850.7萬(wàn)噸權(quán)益可采儲(chǔ)量被中國(guó)煤化以與鄭煤集團(tuán)成立中外合資公司的名義分食，其規(guī)模與收購(gòu)前鄭州煤電全部擁有的9319萬(wàn)噸權(quán)益可采儲(chǔ)量已相當(dāng)接近。

　　十分引人注目的是，趙家寨化工51%股權(quán)的收購(gòu)價(jià)值為55718萬(wàn)元，白坪物流51%股權(quán)的收購(gòu)價(jià)值為38778萬(wàn)元，但這部分股權(quán)在鄭煤集團(tuán)用于與中國(guó)煤化成立合資公司時(shí)折價(jià)入股顯著。

　　按照注冊(cè)資本折算，鄭煤集團(tuán)持有趙家寨煤礦51%的股權(quán)折趙家寨化工51%股權(quán)的賬面價(jià)值為2.04億元，鄭煤集團(tuán)持有白坪煤礦55%的股權(quán)折合白坪物流51%股權(quán)的賬面價(jià)值為1.428億元，分別較鄭州煤電擬將收購(gòu)的估值低63.4%和63.2%。

　　如若考慮被中國(guó)煤化分食掉的那部分優(yōu)質(zhì)煤炭資源及其價(jià)格持續(xù)上漲因素，那么鄭煤集團(tuán)持有的趙家寨和白坪煤礦股權(quán)價(jià)值在成立合資公司時(shí)所打的折扣幅度會(huì)更大。

　　按照凱迪電力《收購(gòu)報(bào)告書(shū)》以8.76元/噸確定楊河煤業(yè)可采儲(chǔ)量礦權(quán)的價(jià)格推算，鄭煤集團(tuán)持有趙家寨和白坪煤礦的采礦權(quán)價(jià)值將分別為9.13億元和5.5億元，不考慮其他實(shí)物資產(chǎn)，僅此一項(xiàng)價(jià)值分別就已為相應(yīng)公司全部注冊(cè)資本的2.28倍和1.96倍。

　　從河南省國(guó)資委批復(fù)成立中外合資公司的時(shí)間看，至今存續(xù)時(shí)間不足四個(gè)月的趙家寨化工、白坪物流，其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)甚至尚未完全展開(kāi)，而其資產(chǎn)估值短時(shí)間如此大幅度增值合理嗎？

　　同樣是以實(shí)物資產(chǎn)置換股權(quán)，鄭煤集團(tuán)為什么會(huì)在與外資合作成立公司時(shí)折價(jià)入股，而對(duì)自己控股的上市公司實(shí)行溢價(jià)注入， 是“寧予友邦、不予家奴”的情結(jié)作怪，還是有著其他特殊利益訴求？

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