庫存創(chuàng)十年新低：需求長(zhǎng)期有擔(dān)憂、短期有韌性

　　產(chǎn)量維持高位的情況下，持續(xù)創(chuàng)新低的鋼材庫存是今年行業(yè)最為亮眼的數(shù)據(jù)。從我們一貫“需求是核心、庫存是結(jié)果”的理論來看，庫存創(chuàng)新低，一方面表現(xiàn)當(dāng)前需求韌性十足，微觀供需格局確實(shí)景氣；另一方面又表明市場(chǎng)對(duì)后期供需演繹存在一定擔(dān)憂，在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)是否主動(dòng)備貨心存猶豫。

　　十年夏季庫存復(fù)盤：需求好+庫存低，共筑淡季不淡

　　復(fù)盤過去十年7、8月淡季庫存表現(xiàn)，如果用前期鋼價(jià)漲跌與夏季庫存水平高低，構(gòu)筑四象限組合，只有一種情況能夠觸發(fā)鋼貿(mào)商淡季主動(dòng)補(bǔ)庫，那就是前期鋼價(jià)整體上漲疊加淡季庫存處于低位。背后邏輯應(yīng)在于，慣性思維下，前期漲價(jià)與庫存低位表征的微觀景氣，有助于貿(mào)易商對(duì)后續(xù)旺季預(yù)期樂觀，如2007、2009、2016、2017年。值得注意的是，由于近年經(jīng)濟(jì)中期走勢(shì)穩(wěn)中趨弱，庫存行為提前透支需求，往往使得行業(yè)往往呈現(xiàn)淡季不淡、旺季不旺格局。

　　宏觀與微觀的背離，今年夏季看長(zhǎng)做短的糾結(jié)行情

　　自下而上來看，今年春節(jié)后至6月底，鋼價(jià)維持強(qiáng)勢(shì)、庫存持續(xù)去化至低位，微觀持續(xù)景氣的現(xiàn)實(shí)奠定了鋼貿(mào)商夏季主動(dòng)補(bǔ)庫基礎(chǔ)。不過，從自上而下角度，信用收縮背景下，社融羸弱表現(xiàn)使得我們對(duì)需求預(yù)判過于樂觀并不可取，疊加當(dāng)前鋼價(jià)處于歷史中高位置，因此，今年夏季指望鋼貿(mào)商大幅主動(dòng)補(bǔ)庫進(jìn)而帶動(dòng)鋼價(jià)強(qiáng)勢(shì)上漲也概率不大�；�于此，預(yù)計(jì)鋼價(jià)短期仍將維持高位震蕩格局。

　　投資配置：商品震蕩主旋律，股票關(guān)注中報(bào)行情

　　從投資角度講，對(duì)商品而言，供需兩端邊際繼續(xù)改善空間不大，而高利潤(rùn)的驅(qū)使又使得產(chǎn)量仍有一定上行壓力，疊加需求下行壓力，看長(zhǎng)而言，鋼價(jià)未來上行空間有限而下行壓力較大。但值得注意的是，商品期貨本身已經(jīng)有一定幅度貼水，因此，期貨短期出現(xiàn)趨勢(shì)性大漲大跌的可能性都不大，震蕩仍是主旋律。

　　而對(duì)股票來說，中長(zhǎng)期產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)是行業(yè)估值壓制的最主要桎梏。供給側(cè)改革作為雙刃劍，帶來紅利是行業(yè)盈利中樞與較以往抬升，而不好的則是行業(yè)缺乏了產(chǎn)量擴(kuò)張空間，這就意味著一旦供需邊際上大幅動(dòng)蕩時(shí)期過去，隨著噸鋼利潤(rùn)漸穩(wěn)，凈利潤(rùn)增速會(huì)迅速向中樞為0甚至為負(fù)收斂。因此，行業(yè)配置，一方面建議關(guān)注中報(bào)高增長(zhǎng)彈性標(biāo)的，安陽鋼鐵(600569,股吧)、華菱鋼鐵(000932,股吧)、新鋼股份(600782,股吧)、南鋼股份(600282,股吧)、三鋼閩光(002110,股吧)等，另一方面從對(duì)抗周期下行角度，具備內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力的優(yōu)質(zhì)龍頭寶鋼股份(600019,股吧)，在當(dāng)前面臨破凈低估值下，具備較大吸引力。此外，則是低估值首鋼股份(000959,股吧)及中期置身細(xì)分景氣領(lǐng)域，業(yè)績(jī)或逐季改善的永興特鋼(002756,股吧)、久立特材(002318,股吧)等。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：

　　1. 淡季需求超預(yù)期下滑；

　　2. 限產(chǎn)解除后，供給釋放超預(yù)期。