螺紋鋼從3月末開始見底回升，截至目前反彈超過500元/噸。螺紋鋼本輪反彈源自成交放量與庫存超預(yù)期下滑，目前這兩個(gè)驅(qū)動沒有減弱。加之環(huán)保限產(chǎn)影響鋼材的產(chǎn)量釋放，當(dāng)前鋼材價(jià)格仍然處于反彈通道。

成交放量和庫存超預(yù)期下降

春節(jié)后鋼材鋼廠庫存和社會庫存的累積速度超出市場預(yù)期。從歷年庫存變化來看，農(nóng)歷正月十五之后，隨著農(nóng)民工逐步返城，現(xiàn)貨需求好轉(zhuǎn)，鋼材的社會庫存和鋼廠庫存進(jìn)入下降通道，但2018年春節(jié)之后，市場并未看到庫存加速下降。截至3月9日當(dāng)周（春節(jié)后第三周），全品種鋼廠庫存和社會庫存環(huán)比增加118.41萬噸，而2017年同期已經(jīng)開始下降。

市場在3月中旬開始對旺季需求產(chǎn)生質(zhì)疑，結(jié)合宏觀去杠桿大背景，認(rèn)為需求極有可能缺席。從產(chǎn)量數(shù)據(jù)來看，3月份，鋼鐵行業(yè)冬季限產(chǎn)并沒有造成鋼鐵產(chǎn)量下降，限鐵不限鋼的情況較為突出。屬于冬季限產(chǎn)期的2018年1—3月，盡管生鐵產(chǎn)量低于2017年1—3月，但粗鋼產(chǎn)量高于2017年同期。鋼鐵產(chǎn)量上升，需求下滑，庫存持續(xù)升高，市場心態(tài)惡化，從而引發(fā)期貨大幅下挫。

然而，3月中旬之后，螺紋鋼期貨開始企穩(wěn)反彈，我們認(rèn)為價(jià)格上行的核心驅(qū)動是鋼材成交放量和庫存下降超預(yù)期。自3月中旬至今，建材全國貿(mào)易商日均成交量一直維持在20萬噸的上方。在最近兩年中，類似的密集成交曾出現(xiàn)在兩個(gè)時(shí)段，一是2016年3—4月，二是2017年10—12月中旬。

回顧2016年3—4月和2017年10—12月中旬的庫存變化特征，2016年3—4月的庫存特點(diǎn)是春節(jié)后庫存基數(shù)低，節(jié)后庫存持續(xù)下降。2017年10—12月的庫存特點(diǎn)是庫存下降速度快，庫存量低于上年同期。

從價(jià)格波動來看，高成交量、快速下降的庫存帶動價(jià)格大幅上漲。2016年3—4月，上海螺紋鋼現(xiàn)貨從3月初的1940元/噸，上漲到4月高點(diǎn)的2950元/噸，上漲1010元/噸，漲幅52%。2017年10—12月中旬，上海螺紋鋼現(xiàn)貨從10月低點(diǎn)的3900元/噸，上漲到12月初高點(diǎn)的4980元/噸，上漲1080元/噸，漲幅27.7%。

2018年3月下旬至今，上海螺紋鋼現(xiàn)貨從3月低點(diǎn)的3510元/噸，反彈至最新的3820元/噸，上漲310元/噸，漲幅8.8%。

從當(dāng)前現(xiàn)貨來看，成交持續(xù)放量和庫存超預(yù)期下降尚未結(jié)束，反彈驅(qū)動仍然存在。成交持續(xù)放量帶動庫存快速下滑，最近5周鋼廠庫存和社會庫存的平均周下降量為132.5萬噸，按農(nóng)歷計(jì)算已大幅低于去年同期，按公歷計(jì)算已經(jīng)與去年同期水平接近。

環(huán)保限產(chǎn)影響產(chǎn)量釋放

之前市場預(yù)期隨著價(jià)格反彈，供應(yīng)將逐步增加，但我們調(diào)研的信息顯示，供應(yīng)恢復(fù)速度可能遠(yuǎn)不及預(yù)期。原因主要有兩方面，一方面是環(huán)保導(dǎo)致江蘇、安徽等地的鋼廠檢修較多，直接影響華東地區(qū)的建材供應(yīng)量；另一方面，高爐在2017年的超期服役，一部分高爐的檢修壓力較大，供應(yīng)的釋放將遠(yuǎn)低于市場預(yù)期。

4月初，《徐州市2018年大氣污染防治攻堅(jiān)行動方案》正式出臺，徐州大氣污染防治工作有了“任務(wù)書”和“施工圖”。自4月下旬開始，徐州80%的鋼廠進(jìn)入停產(chǎn)狀態(tài)。從徐州限產(chǎn)的影響看，徐州鋼材生產(chǎn)主要以建材為主，輻射區(qū)域?yàn)槿A東區(qū)域，因此徐州的限產(chǎn)造成杭州等地庫存下滑，山東地區(qū)鋼廠成交放量。

從部分高爐運(yùn)行的情況看，2017年以來，部分鋼廠存在高爐超期服役、必須檢修的情況，這使得在4月下旬至5月初的時(shí)間段內(nèi)，鋼廠的產(chǎn)量釋放受到抑制。

綜上，我們認(rèn)為，當(dāng)前成交持續(xù)放量、庫存超預(yù)期下降這兩個(gè)反彈驅(qū)動仍然存在，而環(huán)保限產(chǎn)和部分高爐超期服役導(dǎo)致的鋼廠檢修、減產(chǎn)增加，抑制了鋼材產(chǎn)量的釋放，鋼材價(jià)格仍然處于反彈通道。

（作者單位：國泰君安期貨）