化肥作為重要的農(nóng)資生產(chǎn)資料，直接關(guān)系到農(nóng)業(yè)生產(chǎn)發(fā)展和廣大農(nóng)民的切身利益，被列為國家重點鼓勵和發(fā)展的產(chǎn)業(yè)，我們認(rèn)為化肥行業(yè)目前處于底部運行區(qū)域，因行業(yè)有較強(qiáng)的規(guī)模擴(kuò)張能力，2012年將出現(xiàn)恢復(fù)性增長，特別是受益于政策支持，將率先進(jìn)入復(fù)蘇期。
國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境分析
外圍經(jīng)濟(jì)依然疲軟，影響中國化肥出口2011年三季度OECD34個成員國的國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）總和較二季度增長0.6%，較上年同期增長1.8%。但是，三季度的經(jīng)濟(jì)回升勢頭已經(jīng)無法延續(xù)，三季度發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)值加速增長，主要是由于日本經(jīng)濟(jì)從3月份的地震和海嘯影響中復(fù)蘇，四季度全球經(jīng)濟(jì)形勢不容樂觀，在疲軟的國際經(jīng)濟(jì)形勢下，我國化肥出口形勢同樣不容樂觀。國內(nèi)經(jīng)濟(jì)保持平穩(wěn)發(fā)展前三季度中國國內(nèi)生產(chǎn)總值為320692億元，按可比價格計算，同比增長9.4%。國民經(jīng)濟(jì)保持較快發(fā)展，運行總體良好。2011年化肥行業(yè)固定資產(chǎn)投資大幅增長，截至9月份，全國肥料制造業(yè)固定資產(chǎn)投資達(dá)到874.3億元，同比增長24%。
化肥需求仍有提升空間
糧食壓力增大刺激化肥需求2015年，中國人口將達(dá)到14億，按400公斤的人均消費量，中國每年的糧食需求量在5.6億噸左右。為了滿足對糧食的剛性需求，使糧食自給率保持在95%以上，一方面要增加農(nóng)作物播種面積，另一方面要努力提高單位面積糧食產(chǎn)量。近年來，農(nóng)作物耕種面積穩(wěn)定小幅上升，但由于中國人口持續(xù)增加及城鎮(zhèn)化進(jìn)程的發(fā)展，可利用耕地面積減少的壓力增大，農(nóng)作物種植面積上升空間有限。作為“糧食的糧食”的化肥，是最快、最有效、最重要的增產(chǎn)措施。FAO數(shù)據(jù)統(tǒng)計，化肥的增產(chǎn)作用占到農(nóng)作物產(chǎn)量的30%-50%。因此，隨著糧食播種面積的增加及進(jìn)一步提高單位面積產(chǎn)量，化肥的需求量會進(jìn)一步增加。糧食價格快速上升，刺激化肥需求自2010年以來，我國一直面臨著較高的通貨膨脹水平，尤其是今年5月份以后CPI持續(xù)走高，6月份達(dá)到了6.4%，7月份達(dá)到6.5%。物價指數(shù)中，食品價格上漲尤其過快，食品類價格同比上漲14.8%，影響價格總水平上漲約4.38個百分點。其中，糧食價格上漲12.4%，影響價格總水平上漲約0.34個百分點；鮮菜價格上漲7.6%，影響價格總水平上漲約0.19個百分點；鮮果價格上漲4.9%，影響價格總水平上漲約0.09個百分點。糧食價格上漲必然會導(dǎo)致農(nóng)機(jī)、農(nóng)藥、化肥、種子等相關(guān)上游行業(yè)產(chǎn)品價格和需求量的上漲，因此預(yù)期化肥的市場將繼續(xù)走高。
政策利好，行業(yè)整合提速
化肥作為重要的農(nóng)資生產(chǎn)資料，直接關(guān)系到農(nóng)業(yè)生產(chǎn)發(fā)展和廣大農(nóng)民的切身利益，被列為國家重點鼓勵和發(fā)展的產(chǎn)業(yè)，因此受政策影響較大。整體來看，國家出臺的一系列相關(guān)政策都是圍繞著促進(jìn)產(chǎn)業(yè)健康可持續(xù)發(fā)展的。產(chǎn)業(yè)政策對化肥行業(yè)的影響：（1）各種針對化肥企業(yè)的價格優(yōu)惠政策例如優(yōu)惠電價、優(yōu)惠天然氣價、限制煤價上限、化肥運輸價格優(yōu)惠及對化肥產(chǎn)品的價格直補(bǔ)政策等不同程度上降低了化肥企業(yè)生產(chǎn)成本，提高盈利水平。（2）化肥行業(yè)存在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理、行業(yè)集中度低、產(chǎn)能過剩等問題，國家既鼓勵行業(yè)內(nèi)優(yōu)勢企業(yè)擴(kuò)大規(guī)模，又通過提高行業(yè)準(zhǔn)入門檻，淘汰落后產(chǎn)能。通過產(chǎn)能置換來整合企業(yè)資源，削減企業(yè)數(shù)量，改善產(chǎn)能結(jié)構(gòu)，保持總量平衡。對化肥行業(yè)的稅收優(yōu)惠政策：（1）通過免征增值稅、配額關(guān)稅調(diào)整等政策促進(jìn)化肥行業(yè)發(fā)展。（2）通過出口關(guān)稅調(diào)整來調(diào)控化肥的出口。相應(yīng)稅率的調(diào)整將直接影響化肥行業(yè)的盈利水平和化肥產(chǎn)品的需求空間。除此之外，國家對農(nóng)業(yè)實施扶持政策的力度和提高糧食收購價格都將影響到農(nóng)民種糧的積極性，影響到化肥投入，造成化肥需求的波動。化肥行業(yè)平均毛利率提高，利潤總額增幅較大，行業(yè)整體業(yè)績有所改善由于受到宏觀經(jīng)濟(jì)和行業(yè)政策調(diào)整的影響，2011年1-10月，氮磷鉀肥累計產(chǎn)量與2010年同期相比，下降了5.96%，氮磷鉀肥累計生產(chǎn)5319.73萬噸（折純量）。從單月產(chǎn)量上來看，自今年4月份以來，化肥產(chǎn)量在波動下降。截至2011年9月份，化肥行業(yè)主營業(yè)務(wù)收入達(dá)到530億元，同比增長29%。行業(yè)平均毛利率提高，利潤總額增幅較大，行業(yè)整體業(yè)績有所改善。受淡季出口關(guān)稅政策的影響，7-9月化肥出口量大增，截至9月份，化肥累計出口量為1217.7萬噸，同比增長19%，種類上以氮肥和磷肥為主。但是2011年三季度出口量大增主要是由于復(fù)合肥出口量突然增大。重點公司赤天化（600227.SH)：新增產(chǎn)能帶來業(yè)績增長驅(qū)動因素、關(guān)鍵假設(shè)及主要預(yù)測：（1）金赤化工年產(chǎn)30萬噸合成氨、52萬噸尿素、30萬噸甲醇項目將增加EPS0.1元金赤化工年產(chǎn)30萬噸合成氨、52萬噸尿素、30萬噸甲醇項目，主體裝置流程已于1月11日全線打通并試生產(chǎn)出合成氨、尿素、甲醇產(chǎn)品。該項目主體裝置采用世界上先進(jìn)的美國德士古水煤漿氣化技術(shù)、瑞士卡薩利氨合成技術(shù)和丹麥托普索甲醇合成技術(shù)以及先進(jìn)的國產(chǎn)化低溫甲醇洗凈化技術(shù)和硫回收技術(shù)，將增加EPS0.1元。（2）參股槐子煤礦有利于部分生產(chǎn)成本下降。赤天化槐子煤礦持股比例為49%，林東煤業(yè)持股為51%。金赤化工消耗原料煤114.2萬噸，天福化工權(quán)益耗煤34.4萬噸，公司年共消耗原料煤148.6萬噸，槐子煤礦預(yù)計年產(chǎn)量60萬噸，可以解決40%的原料煤供應(yīng)。外購煤在850元/噸，槐子煤礦的煤成本不到400元/噸，故槐子煤礦可使公司40%的原料煤成本下降50%以上。公司估值與投資建議：我們認(rèn)為因金赤化工項目，公司產(chǎn)品綜合盈利空間將被打開，未來盈利提升空間較大。DCF-WACC模型估值結(jié)果顯示目前A股價格偏低�？紤]公司隨著行業(yè)將走出谷底進(jìn)入景氣回升階段，加之政策支持化肥行業(yè)，給予公司“推薦”的投資評級。
魯西化工（000830.SZ)：航天爐促使成本下降業(yè)績增長
驅(qū)動因素、關(guān)鍵假設(shè)及主要預(yù)測：（1）航天爐促使噸成本下降200元，將成為重要的業(yè)績增長點。公司航天爐已經(jīng)穩(wěn)定運行近1個月，航天爐的運行可以使公司生產(chǎn)原料由精煤改為粗煤，平均使尿素噸生產(chǎn)成本降低200元，公司目前有近200萬噸尿素年產(chǎn)量，故每年節(jié)約成本約4個億。（2）燒堿行業(yè)利潤高增長，未來盈利提升空間較大。公司目前有60萬噸燒堿裝置，2011年燒堿市場整體處于平穩(wěn)上漲的趨勢，市場成交氣氛活躍，國內(nèi)外需求較好。2012年房地產(chǎn)調(diào)控政策仍繼續(xù)，傳統(tǒng)耗氯產(chǎn)品PVC嚴(yán)重虧損，企業(yè)從平衡角度出發(fā)，大多降低氯堿裝置開工負(fù)荷率，致使燒堿市場貨源供應(yīng)偏緊，燒堿行業(yè)利潤高增長，未來盈利提升空間較大。公司估值與投資建議：市場認(rèn)為化工產(chǎn)能過剩，不看好公司業(yè)績增長，我們認(rèn)為因航天爐促使噸成本下降200元，產(chǎn)品綜合盈利空間將被打開，加之燒堿行業(yè)利潤高增長，未來盈利提升空間較大。DCF-WACC模型估值結(jié)果顯示目前A股價格偏低�？紤]公司隨著行業(yè)將走出谷底進(jìn)入景氣回升階段，加之政策支持化肥行業(yè)，給予公司“推薦”的投資評級。四川美豐：天然氣供氣恢復(fù)增長能力驅(qū)動因素、關(guān)鍵假設(shè)及主要預(yù)測：我國尿素市場保持較快的增長速度，化肥政策面向好，尿素價格上升。目前由于川東氣田恢復(fù)性增長，天然氣供應(yīng)情況明顯好轉(zhuǎn)，規(guī)模成本優(yōu)勢得到體現(xiàn)，公司業(yè)績出現(xiàn)了恢復(fù)性增長。
公司估值與投資建議：市場認(rèn)為尿素產(chǎn)能過剩，不看好公司業(yè)績增長，我們認(rèn)為我國尿素市場保持較快的增長速度，化肥政策面向好，尿素價格上升，由于川東氣田恢復(fù)性增長公司天然氣供應(yīng)情況明顯好轉(zhuǎn)，公司規(guī)模成本優(yōu)勢得到體現(xiàn)，公司業(yè)績出現(xiàn)了恢復(fù)性增長。DCF-WACC模型估值結(jié)果顯示目前A股價格偏低，考慮公司隨著行業(yè)將走出谷底進(jìn)入景氣回升階段，給予公司“推薦”的投資評級。
來源：《證券導(dǎo)刊》
