中國神華前三季度商品煤產(chǎn)銷量分別完成計(jì)劃的80.6%和85.4%，同比增長15.2%和10.4%。四季度是動力煤的傳統(tǒng)旺季，加上經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇對煤炭的需求增長，預(yù)計(jì)四季度煤炭產(chǎn)銷量同比將繼續(xù)增長，有望超過全年計(jì)劃。受益于煤炭行業(yè)景氣度提升，公司9月份商品煤銷量同比增長31.8%，銷量的增長主要來自外購煤的增加，9月份外購煤630萬噸，較8月份環(huán)比增長110%，顯示需求十分旺盛。

　　未來產(chǎn)量繼續(xù)增長

　　在建礦是未來三年內(nèi)生性增長的主要來源。公司的自產(chǎn)煤炭業(yè)務(wù)未來仍具很大的增長潛力。近3年內(nèi)，公司建設(shè)的煤礦有較為明確的增產(chǎn)預(yù)期：布爾臺煤礦、哈爾烏素露天礦、勝利一號露天礦、黃玉川煤礦將在2009年-2011年陸續(xù)全部投產(chǎn)，四個(gè)煤礦的設(shè)計(jì)年產(chǎn)量達(dá)6500萬噸。

　　公司未來主要增長來源是兩個(gè)億噸級礦區(qū)：新建內(nèi)蒙古新街和陜西榆神兩個(gè)億噸級礦區(qū)。目前，兩個(gè)項(xiàng)目在實(shí)施前期準(zhǔn)備工作，預(yù)計(jì)可新增儲量200多億噸。這兩個(gè)項(xiàng)目未來有望分別貢獻(xiàn)1億噸的產(chǎn)能，兩個(gè)礦將于2013年投產(chǎn)，2015年達(dá)產(chǎn)。

　　公司前三季度自產(chǎn)煤成本增加主要來源于哈爾烏素和布爾臺礦新增固定成本。09年前三季度，公司煤炭分部自產(chǎn)煤業(yè)務(wù)單位生產(chǎn)成本為93.1元/ 噸，較08年同期的79.3元/噸增長17.4%。公司今年全年的成本增速將低于前三季度水平。公司四季度的自產(chǎn)煤成本漲幅將低于前三季度。我們認(rèn)為主要原因有：去年四季度開始新礦的產(chǎn)量已開始逐漸釋放，成本增加因素已經(jīng)考慮在內(nèi)。環(huán)比來看，四季度較三季度的成本增長主要來源于因結(jié)算差異導(dǎo)致的成本分?jǐn)�，由于維修費(fèi)用，職工年終績效工資等都在四季度結(jié)算，所以環(huán)比成本將略有上升。就2010年來看，公司的成本將繼續(xù)上升，但增速會放緩。

　　電力業(yè)務(wù)四季度環(huán)比將好轉(zhuǎn)

　　受益于行業(yè)需求量提升，公司四季度的電力業(yè)務(wù)有望明顯好于三季度。由于公司50%的裝機(jī)容量分布于廣東、浙江和江蘇，所在電網(wǎng)基本是華北電網(wǎng)和華東電網(wǎng)。隨著經(jīng)濟(jì)回暖，沿海地區(qū)的用電需求量將穩(wěn)步上升，加上冬季用電高峰，四季度的電力業(yè)務(wù)情況將明顯好于三季度。

　　公司的電力業(yè)務(wù)毛利遠(yuǎn)高于同行。對于電力企業(yè)來說，煤炭成本占總成本的60%左右，公司發(fā)電用煤90%以上來自神華煤，且多以長期合同方式保障供給。盡管公司向自身電力部門提供的價(jià)格與外部客戶相似，但神華煤炭的價(jià)格特別是合同價(jià)的漲幅小于市場同類產(chǎn)品漲幅。因此，公司發(fā)電用煤的成本上升壓力要小于其他火電企業(yè)，毛利率高于其他電力公司。

　　公司近期裝機(jī)容量增量主要來源于以下發(fā)電項(xiàng)目，包括寧海電廠，綏中電廠，黃驊電廠和定洲電廠。預(yù)計(jì)09年黃驊、寧海和綏中是主要增長來源，全年裝機(jī)容量增長200萬千瓦，2010年新增400-500萬千瓦。

　　綜合以上分析，考慮到四季度冬季用煤旺季來臨和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期雙重因素的支撐，我們預(yù)測公司2009年-2011年EPS分別約為1.697元、1.817元和1.942元，維持公司“推薦”的評級。

來源：中國證券報(bào)