國陽新能是我國無煙煤重要生產(chǎn)企業(yè)之一，公司的主要產(chǎn)品為無煙塊煤、噴粉煤和電煤。08年由于煤炭產(chǎn)量的增長和平均煤價的大幅上漲，業(yè)績可能出現(xiàn)同比180%-190%的增長。公司07、08年收購的平舒煤業(yè)、開元公司為其貢獻(xiàn)了270多萬噸的產(chǎn)量增量，相比07年增長20%，同時08年公司的無煙塊煤、噴粉煤均價同比漲幅有望達(dá)到40%左右。
    09年電煤價格和原料煤采購價將面臨一些不確定因素。影響公司09年業(yè)績的主要因素有產(chǎn)量增長情況、各煤炭產(chǎn)品價格、與集團(tuán)原料煤關(guān)聯(lián)交易價格。目前除煤炭產(chǎn)量有望保持增長之外，煤價、原料煤采購價格均具有一定的不確定性。07年收購的平舒煤業(yè)，煤種為貧煤，可用作化工用煤和動力煤。平舒煤業(yè)一期工程已于 08年投產(chǎn)，當(dāng)年產(chǎn)量達(dá)到120萬噸。目前二期正在建設(shè)中，預(yù)計將于09年底開始投產(chǎn)，到2010年一、二期均達(dá)產(chǎn)之后，平舒煤業(yè)的產(chǎn)能至少在300萬噸。08年公司還收購了陽煤集團(tuán)持有的開元公司100%股權(quán)，煤種為低灰、低硫、高發(fā)熱量（5000大卡）的優(yōu)質(zhì)動力用煤。礦井原設(shè)計產(chǎn)能為120萬噸，改擴(kuò)建于08年中期完成，目前開元公司的煤炭產(chǎn)能已達(dá)300萬噸，公司從08年7月份開始并表。
    除現(xiàn)有產(chǎn)能外，開元公司正與山西省內(nèi)幾個小煤礦商談收購事宜，開元公司規(guī)劃的未來產(chǎn)能是600萬噸，在現(xiàn)有產(chǎn)能的基礎(chǔ)上增加一倍。09年開元公司貢獻(xiàn)給公司的產(chǎn)量將達(dá)到300萬噸，增加的150萬噸將是公司的主要增量之一，相對于08年增速在10%左右。2010年平舒煤業(yè)的后期建設(shè)開始投產(chǎn)，預(yù)計可貢獻(xiàn)少量增量。到2011年，公司現(xiàn)有4個煤礦（煤炭子公司）的原煤產(chǎn)量有望達(dá)到2000萬噸，2009-2011年的煤炭產(chǎn)量年均增速有望達(dá)到9%。
    公司上市時，除上述兩個煤礦外，集團(tuán)還將主要的洗煤廠作為資產(chǎn)上市。由于洗選煤分公司下屬三、四、五、新景礦選煤廠均屬于坑口選煤廠，入洗原煤來自于對應(yīng)的各礦，因此，在公司上市后，每年需向集團(tuán)收購上述煤礦的原煤，經(jīng)洗選之后再出售。從上市后的03年開始，公司與陽煤集團(tuán)之間每年的原料煤關(guān)聯(lián)交易量在 1350-1750萬噸區(qū)間內(nèi)，且每年采購量高于公司自產(chǎn)煤量。原料煤采購價格是根據(jù)陽泉及周邊地區(qū)原煤的銷量及平均售價，同時參考山西省物價局煤炭行業(yè)定基物價指數(shù)來確定，經(jīng)董事會審議通過后報請股東大會審議執(zhí)行。由于每年公司采購的原料煤價款幾乎達(dá)到公司煤炭銷售收入的一半左右，原料煤采購價格對公司業(yè)績影響很大。從以往數(shù)據(jù)來看，公司與集團(tuán)的原料煤采購價格相對于公司商品煤均價之間的差距，2004年-2006年約為30%-50%，但07年大幅縮減到11%。08年由于煤炭市場行情波動巨大，公司與集團(tuán)的原料煤關(guān)聯(lián)交易價格曾兩次調(diào)整，從年初的325元/噸上調(diào)到7月份的481元/噸，11月份又下調(diào)到405元/噸；預(yù)計08年原料煤均價為390多元/噸，與公司煤炭銷售均價的價差在10%左右。到目前為止，09年度的采購價格仍未確定，不排除公司對原料煤采購方式進(jìn)行一定調(diào)整的可能性。在價格未調(diào)整前，按08年11月以來的采購價405元/噸進(jìn)行計算。
    公司09年度的無煙塊煤合同價已基本確定。由于全國無煙塊煤供應(yīng)量少，09年度價格較為樂觀，公司公告與集團(tuán)下屬的幾個化工企業(yè)已經(jīng)簽訂本年度的塊煤價格，不含稅價在08年底的價格基礎(chǔ)上增加2%，至772元/噸，預(yù)計09年洗塊煤均價將基本保持在這一水平。但噴吹煤價格可能沒有如此樂觀，目前噴吹煤含稅價為880元/噸，由于09年煤炭增值稅從原來的13%上調(diào)到17%，稅后價格實際下降26元/噸。此外，當(dāng)前鋼鐵行業(yè)景氣度仍處于下降趨勢，焦煤、噴吹煤等冶金用煤價格也面臨較大的再次回落壓力。
    銷量最大的洗末煤主要供應(yīng)給電廠用于發(fā)電。最近幾年電煤銷量在公司煤炭總銷量中的比重呈上升趨勢，從04年的65%上升到07年的71.3%。由于公司新收購的兩個煤礦所產(chǎn)煤炭主要也是電煤，未來幾年公司電煤的比重還將繼續(xù)增加。電煤價格的變化對公司業(yè)績會產(chǎn)生很大影響。由于公司電煤很大部分供應(yīng)給五大發(fā)電集團(tuán)，08年底公司的電煤合同價為380元/噸，但全國范圍內(nèi)煤企與五大發(fā)電集團(tuán)的09年度電煤合同價仍未確定。從目前情況來看，09年度電煤合同價保持在08年水平的可能性比較大。通過敏感性分析發(fā)現(xiàn)，公司電煤合同價格相對于08年底價格380元/噸，上下偏離5%，在其他條件不變的情況下，公司09 年業(yè)績將波動20%。而噴吹煤價格上下偏離5%，業(yè)績變化幅度僅為6.5%�？梢姡�公司09年業(yè)績對電煤價格最為敏感。如果公司09年電煤合同價能稍微上漲20元/噸至400元/噸，則業(yè)績將超過08年，我們認(rèn)為這種可能性也是存在的，因此對于09年業(yè)績也不必過于悲觀。
    陽煤集團(tuán)的煤炭業(yè)務(wù)整體上市是較為確定的，但實施的方式還難以確定，預(yù)期09年內(nèi)難以實現(xiàn)。集團(tuán)煤礦資產(chǎn)豐富，2010年全集團(tuán)產(chǎn)量有望達(dá)到6000萬噸，目前還有上市公司一倍多產(chǎn)量和數(shù)倍儲量資產(chǎn)，可保證公司2010年之后的外延式擴(kuò)張空間。
    預(yù)計公司2008年-2010年的每股收益分別為1.47元、1.32元和1.50元，目前其PE估值與主要動力煤和噴吹煤企業(yè)估值基本相當(dāng)，但PB估值較高，基于其整體上市預(yù)期，我們首次給予公司“謹(jǐn)慎推薦”的評級。
來源：中國證券報