恒源煤電08年全年實現(xiàn)營業(yè)收入20.49億元,同比增長57.14%，歸屬于母公司的凈利潤為3.06億元，同比增幅為20.4%。基本每股收益 1.62元，略高于前期預(yù)期。每股經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為2.11元，凈資產(chǎn)收益率為20.86%，比上年高出了1.2個百分點。

　　會計政策調(diào)整增厚業(yè)績明顯

　　維簡費計提標(biāo)準(zhǔn)為11元/噸，安全費用計提標(biāo)準(zhǔn)為收入的4%，07年兩項合計為27元/噸。從07年度調(diào)整的數(shù)據(jù)來看，煤炭成本減少17.8 元，增厚07年EPS0.28元，較07年原EPS1.07元增厚26%。08年未公布具體增厚數(shù)，如按07年減少的噸煤成本計算則增厚08年 EPS0.28元，增厚幅度為21%。

　　煤炭業(yè)務(wù)成本上升過快

　　08年公司生產(chǎn)原煤416.1 萬噸，商品煤銷量為395.6 萬噸，同比增長25%。增量部分主要來自于08年下半年投產(chǎn)的臥龍湖礦和五溝礦，這兩個煤礦為公司07年發(fā)行可轉(zhuǎn)債所募資金收購大股東的資產(chǎn)。由于剛投產(chǎn)，開辦費用較高，臥龍湖礦本年度虧損4291萬，五溝礦盈利4843萬，兩礦盈虧基本相抵。

　　公司主營煤炭開采、洗選和銷售業(yè)務(wù)，2008年，煤炭業(yè)的收入占公司主營業(yè)務(wù)收入的比重達(dá)到了96.66%。公司全年共生產(chǎn)原煤416.11 萬噸，銷售商品煤395.65 萬噸，煤炭產(chǎn)品共計實現(xiàn)收入19.81億元，與去年同期的12.66億元相比增長了56.42%。然而由于成本上升的幅度更大，達(dá)到了59.65%，因而煤炭業(yè)務(wù)的毛利率水平較去年同期下降了1.38個百分點，為32.12%。由于從2009年起，煤炭銷售的增值稅率將由13%上調(diào)至17%，此項調(diào)整將推高煤炭企業(yè)的生產(chǎn)成本，并直接影響公司的盈利能力。而且未來存在資源稅改革等不確定性增資因素，再加上煤炭價格仍有調(diào)整壓力，因此，預(yù)計煤炭業(yè)務(wù)的毛利率水平仍會有小幅的下滑。

　　電力業(yè)務(wù)毛利率水平增長迅速

　　2008年，公司發(fā)電2.21億度，實現(xiàn)業(yè)務(wù)收入8814萬元，較2007年的5266萬元增長67.38%，由于成本控制較好，同比增長 42.93%，因此此項業(yè)務(wù)的毛利率水平大幅提升了近12個百分點，達(dá)到了29.93%。公司的電力業(yè)務(wù)主要來自于控股82%的子公司——淮北新源熱電有限公司，其主營業(yè)務(wù)為煤泥、煤矸石發(fā)電。2008年，淮北新源熱電有限公司盈利1965.91 萬元。由于該公司生產(chǎn)和銷售電力產(chǎn)品享受增值稅減半征收，因此08年還因銷售收入增加而相應(yīng)增加減免額約165萬元。

　　收購集團(tuán)資產(chǎn)將有效提高公司產(chǎn)能

　　2009年，公司在主要依靠原有主力礦井，并積極推進(jìn)投產(chǎn)礦井逐步實現(xiàn)達(dá)產(chǎn)的同時，將完成向控股股東安徽省皖北煤電集團(tuán)有限責(zé)任公司發(fā)行股票并支付現(xiàn)金的方式購買其所擁有的任樓煤礦、祁東煤礦、錢營孜煤礦及煤炭生產(chǎn)輔助單位相關(guān)資產(chǎn)和負(fù)債。此次擬向大股東購買的3個煤礦核定產(chǎn)能分別為225萬噸，280萬噸和180萬噸，規(guī)模效益明顯優(yōu)于現(xiàn)有礦井。資產(chǎn)收購?fù)瓿梢院�，公司的煤炭產(chǎn)能增長1倍以上，業(yè)績也將得到有效提高。

　　09年煤炭毛利率難有改善

　　在不考慮整體上市的情況下，新收購的兩礦有望使得09年公司煤炭產(chǎn)量繼續(xù)實現(xiàn)18%的增長，達(dá)到490萬噸。對09年煤價，預(yù)計公司原有兩礦的動力煤稅前均價與08年均價持平或略為下降，而新購兩礦由于煤種較好，售價更高些，謹(jǐn)慎估計09年綜合煤價應(yīng)該基本保持在08年水平，若下半年市場開始好轉(zhuǎn)，則均價有望增長5-8%。但由于增值稅上調(diào)、可能征收的資源稅等因素的影響，09年現(xiàn)有礦的煤炭毛利率難有改善。

　　整體上市漸行漸近

　　08年10月底公司董事會通過了整體上市的預(yù)案，擬第一步以13.71元/股的價格向大股東皖北煤電集團(tuán)發(fā)行1.12億股，以支付收購集團(tuán)任樓煤礦、祁東煤礦、錢營孜煤礦及煤炭生產(chǎn)輔助單位的資產(chǎn)與負(fù)債所需資金的50%。另50%價款先形成上市公司對大股東的負(fù)債。

　　整體上市的第二步是以12.34元/股的價格向不超過十家特定對象非公開發(fā)行不超過1.24億股，償還上市公司另50%收購價款所形成的負(fù)債。該增發(fā)方案正待中國證監(jiān)會核準(zhǔn)。

　　皖北煤電整體上市之后，上市公司的煤炭資源儲量和可采儲量將分別增加10.87億噸和5.3億噸，相當(dāng)于上市公司現(xiàn)有儲量的2.9倍，煤種為 1/3焦煤和氣煤，可作為煉焦用配煤。產(chǎn)能將增加685萬噸，是現(xiàn)有產(chǎn)能的1.4倍。2010年，公司煤炭產(chǎn)能將達(dá)到1175萬噸。

　　投資建議

　　按謹(jǐn)慎原則，在公司整體上市未完成之前，不考慮注入的資產(chǎn)，按09年煤炭毛利率保持在08年水平、2010年略微提高來預(yù)測，恒源煤電2009、2010年的每股收益分別可以達(dá)到1.69元和2.03元。

　　若假定整體上市能在09年完成，按總增發(fā)2.36億股計算，公司2009、2010年的每股收益分別增厚到1.96元和2.3元。

　　公司9日收盤價為17.97元，對應(yīng)整體上市和未整體上市情況下的09年業(yè)績市盈率分別為9.2倍和10.6倍，PE估值處于行業(yè)平均水平之下。當(dāng)前PB為2.0倍，也屬煤炭上市公司中較低的估值。上調(diào)公司評級至“謹(jǐn)慎推薦”。根據(jù)今日投資在線分析師顯示，目前有10位分析師跟蹤該股，其中有 9位建議“買入”。

　　風(fēng)險提示：整體上市方案未被中國證監(jiān)會核準(zhǔn)、資源稅年內(nèi)上調(diào)、煤價大幅回落，這些因素都可能引發(fā)公司股價大幅回落。

來源：東方財富網(wǎng)