10月份發(fā)電增速再創(chuàng)新低到-4%，剔除春節(jié)因素后，是十年來月度電量首次出現(xiàn)負增長。首先，發(fā)電增速急劇下降是經(jīng)濟減速的直接反映，表現(xiàn)在工業(yè)增加值增速的回落以及GDP增速的回落。其次，發(fā)電增速的回落幅度明顯大于后兩個經(jīng)濟指標的回落幅度，剔除統(tǒng)計等因素外，我們認為主要原因是此輪經(jīng)濟下行周期中，高耗能的重工業(yè)首當其沖受到巨大影響，從而導(dǎo)致發(fā)電增速下滑更為顯著。

　　之前月報中我們曾采用多種高耗能工業(yè)產(chǎn)品產(chǎn)量增速佐證發(fā)電增速的變動。10月份的鋼鐵和水泥產(chǎn)量增速亦再創(chuàng)新低，其中鋼鐵10月產(chǎn)量增速劇烈下滑至-17%，較9月增速回落8個百分點。

　　盡管政府出臺了大規(guī)模的財政刺激方案，但預(yù)計四季度對投資拉動作用有限。樂觀假設(shè)11月和12月發(fā)電增速企穩(wěn)，單月增速維持在-4%的水平，則大致估算全年發(fā)電增速為6.5%左右。

　　二、四季度業(yè)績不確定性增加

　　目前市場普遍觀點認為，三季度是電力行業(yè)業(yè)績的最差時期，四季度業(yè)績受益于電價上漲和煤價回落等因素將較三季度有較大幅度的反彈。但10月份的電量負增長給四季度業(yè)績增加了一定的不確定性。

　　我們對三季度與四季度的業(yè)績影響因素進行了簡單的比較：（1）8月20日電價上調(diào)使得四季度平均電價較三季度上漲3%左右；（2）10月市場煤均價較9月環(huán)比下降僅3%左右。截至目前，11月市場煤價較10月均價環(huán)比下降約10%。若煤價維持目前持續(xù)小幅回落的態(tài)勢，假設(shè)四季度市場煤價較三季度回落15%�？紤]合同煤兌現(xiàn)比率的提高，我們亦假設(shè)綜合煤價較三季度回落10%；（3）10月份電量出現(xiàn)負增長，我們在前面11、12月單月發(fā)電增速為-4%的假設(shè)下，測算四季度電量較三季度下降12%左右，此外一般四季度為裝機投產(chǎn)高峰期，我們暫且假設(shè)四季度利用小時較三季度將下降12%。

　　綜合上述各因素，大致估算，四季度業(yè)績受需求下滑影響可能低于目前市場預(yù)期：有可能與三季度持平，或者略好于三季度。需要指出的是，上述結(jié)論的前提是煤價不出現(xiàn)大幅回落，但目前來看，該現(xiàn)象仍屬于較大概率事件。若煤價出現(xiàn)大幅回落，四季度業(yè)績?nèi)詴�出現(xiàn)較大幅度的反彈。

來源：平安證券